Der Dollar bot als Reservewährung den USA exorbitante Vorteile. Als sie ihn als Waffe einsetzten, beschleunigte sich der Sturz des Monopols.
Dollar als weltweite Reservewährung privilegierte die USA
Segen und Fluch des Dollars als weltweite Reservewährung wurden mit dem Bretton-Woods-Abkommen vor über 80 Jahren begründet.
Im Verlauf des II. Weltkriegs, indem fast alle führenden Industriestaaten erhebliche gesellschaftlich Verluste erlitten, konnten die USA ihre wirtschaftliche Macht ausbauen. Aufgrund von Waffenverkäufen, Beteiligungen an zahlreichen Unternehmen der anderen kriegführenden Staaten und Rüstungskrediten wurden die USA zum weltweit größten Gläubiger. Zudem hatte viele Länder die abseits der Kriegsschauplätze liegenden USA genutzt, um dort ihre Goldreserven zu lagern, sodass sich dort 70 Prozent der weltweiten Goldreserven befanden. Nicht zuletzt darauf gründeten die USA die Golddeckung des Dollars.
Diese einzigartige Gelegenheit nutzten die herrschenden Kräfte der USA entschlossen und luden im Juli 1944 vor allem aus dem Kreis der späteren Siegermächte 44 Staaten ein, das Bretton-Woods-System als internationale Währungsordnung mit Wechselkursbandbreiten mitzugründen. Darin vereinbarten sie den Dollar als Leit- und zugleich Reservewährung.
Nach der Kündigung dieses Vertragswerkes durch die USA 1971 blieb zwar der Dollar Reservewährung, doch die in Dollar gehaltenen Reserven sanken – zunächst langsam, dann immer stärker.
Ist das nur auf die aktuelle US-Finanzpolitik zurückzuführen?
Auf dem Blog des ehemaligen CIA-Analysten Larry C. Johnson stieß ich heute auf eine Analyse von Jeffrey Wernick, einem der Investoren in den frühen Bitcoin und Eigentümer von Bitchute. Wernick veröffentlichte diese auf X (auch nachzulesen auf Brave New Europe).
Beginn der Übersetzung (alle Links und Buchverweise in der folgenden Übersetzung wurden zum besseren Verständnis von mir eingefügt – T.S.):
Der Verlust der Vorherrschaft des Dollars… Die gravierenden Folgen der Instrumentalisierung des Dollars als politisches Druckmittel
Der Status des Dollars als Reservewährung ist ein exorbitantes Privileg. Er senkt unsere Kreditkosten, erweitert unseren fiskalischen Spielraum und ermöglicht es uns, Risiken zu exportieren und Waren zu einzigartig günstigen Konditionen zu importieren. Aber Privilegien sind keine Ansprüche. Sie sind an Bedingungen geknüpft. Und sie sind mit Verantwortlichkeiten verbunden. Eine Reservewährung muss drei Bedingungen erfüllen: Liquidität, Stabilität und Neutralität. Die Vereinigten Staaten haben stets die ersten beiden Bedingungen erfüllt. Die dritte galt als selbstverständlich. Das ist heute nicht mehr der Fall.
Eine Reservewährung ist nicht nur nationales Geld. Sie ist eine globale Infrastruktur. Sie fungiert wie eine öffentliche Einrichtung für Zahlungsabrechnungen, Sicherheiten und Reserven. Die Verantwortung besteht nicht darin, „nett zu sein”. Die Verantwortung besteht darin, die Glaubwürdigkeit des Systems als neutrale Infrastruktur zu wahren. Vorhersehbare Regeln. Stabiler Zugang. Eigentumsrechte, die nicht von der Politik abhängig sind. Wenn die Welt Ihre Verbindlichkeiten als Sicherheitspuffer tragen soll, können Sie diese Verbindlichkeiten nicht als Druckmittel einsetzen.
Die Instrumentalisierung des Dollars bricht diese Vereinbarung. Sie verwandelt die Reservewährung in eine bedingte Erlaubnis. Sie stuft den Dollar von risikofrei zu bedingt risikofrei um. Der Markt bewertet ihn entsprechend neu. Dies ist eine Politik mit konzentrierten kurzfristigen Vorteilen und diffusen langfristigen Kosten. Die Vorteile kommen demjenigen zugute, der zum Zeitpunkt der Verhängung der Sanktionen im Amt ist. Die Kosten tragen anschließend alle, die Dollar besitzen. Natürlich werden die Vorteile überbewertet und die Kosten ignoriert. Glaubwürdigkeit wird für kurzfristige Vorteile geopfert. Die Grafik zeigt den Preis dafür.
Jede Zentralbank lernt die gleiche Lektion. Wenn der Zugang zu Devisen von der Einhaltung der Vorschriften abhängt, ist das Halten von Dollar nicht nur eine finanzielle Entscheidung, sondern auch ein geopolitisches Risiko. Daher tun Reserveverwalter das, was rationale Akteure tun, wenn eine Versicherungspolice sich als Waffe entpuppt: Sie diversifizieren. Dies ist keine politische Entscheidung. Es handelt sich um eine Portfolioanpassung an eine Veränderung der Risikomerkmale der Vermögenswerte.
Aus diesem Grund kann der globale Handel weiterhin in Dollar abgewickelt werden, während die Dollarreserven sinken. Transaktionen folgen Netzwerkeffekten und Liquidität. Reserven basieren auf Vertrauen. Transaktionen können kurzfristig erzwungen werden, da es keinen alternativen Abwicklungsmechanismus mit vergleichbarer Tiefe und Liquidität gibt. Reserven hingegen können nicht erzwungen werden, da der Inhaber sie im Voraus auswählt und ersetzen kann. Reserven werden für Krisenfälle gehalten, und in einer Krise stellt sich heraus, ob der von Ihnen gehaltene Vermögenswert eingefroren, beschlagnahmt oder durch Sanktionen unzugänglich gemacht werden kann.
Die Folge ist in den Daten sichtbar. Laut Bloomberg Intelligence ist der Anteil des Dollars an den globalen Devisenreserven innerhalb von 25 Jahren von etwa 65 % auf rund 40 % gesunken, wobei sich der Rückgang seit 2022 stark beschleunigt hat. Dies ist keine allmähliche Erosion. Es ist eine beschleunigte Diversifizierung. Bei diesem Tempo sieht es langsam nach einem Ausstieg aus. Und je mehr das Privileg missbraucht wird, desto weniger glaubt jemand, dass es sich um Infrastruktur handelt.
All dies ist nichts Neues. Die Ökonomen, die das Nachkriegssystem aufgebaut und untersucht haben, haben es kommen sehen.
Keynes sah den Interessenkonflikt voraus. In Bretton Woods schlug er den Bancor [siehe hier – T.S.] vor, eine supranationale Reservewährung, die von keinem einzelnen Land kontrolliert wird und die Versuchung beseitigen soll, die mit einer nationalen Währung als globaler Reservewährung einhergeht. Das emittierende Land würde dieses Privileg letztendlich missbrauchen, da die Anreize unwiderstehlich wären. Die Amerikaner lehnten den Bancor ab. Sie wollten das Privileg.
Triffin [siehe hier – T. S.] erkannte die strukturelle Falle. 1960 stellte er fest, dass der Emittent der Reservewährung, um globale Liquidität bereitzustellen, dauerhaft Defizite einfahren muss. Aber dauerhafte Defizite führen zu einer Anhäufung von Verbindlichkeiten, die letztendlich das Vertrauen untergraben. Das Privileg ist selbstzerstörerisch. Der Emittent der Reservewährung muss sich entscheiden, ob er die Welt der Liquidität beraubt oder sich selbst in Schulden ertränkt. So oder so bricht das System zusammen. Triffin sagte den Zusammenbruch von Bretton Woods voraus. Elf Jahre später hob Nixon die Golddeckung auf.
Rueff erkannte das moralische Risiko. Er bezeichnete das Dollarsystem als „die monetäre Sünde des Westens” und riet de Gaulle, die französischen Reserven in Gold umzuwandeln. Er verstand, dass ein System, das von der Disziplin einer Nation abhängig ist, scheitern würde, wenn diese Nation keine Disziplin hat. De Gaulle forderte Gold. Der Abfluss beschleunigte sich. Nixon hätte die Konvertibilität durch schmerzhafte Disziplin verteidigen können. Stattdessen entschied er sich dafür, das Fenster zu schließen. Rueff hatte Recht. Die Disziplin würde nicht halten.
Keynes warnte vor der Versuchung. Triffin warnte vor der Struktur. Rueff warnte vor dem unvermeidlichen Disziplinversagen. Die Instrumentalisierung bestätigt alle drei. Sie beschleunigt das, was strukturell ohnehin unvermeidlich war, beweist den von Keynes identifizierten Interessenkonflikt und demonstriert das von Rueff benannte moralische Risiko. Die eine Kraft ist langsam. Die andere ist schnell. Die Grafik zeigt beides. Ein allmählicher Verfall von 2000 bis 2020, dann ein Absturz.
Es gibt keine offensichtliche Untergrenze. Einige werden argumentieren, dass die Tiefe des Treasury-Marktes und die Liquidität des Dollars eine solche Untergrenze auferlegen. Aber Untergrenzen sind verhaltensbedingt, nicht strukturell. Sie halten, bis das Vertrauen bricht. Und Vertrauen ist genau das, was die Instrumentalisierung untergraben. Der Abwrtstrend endet, wenn sich das Verhalten ändert oder wenn die Diversifizierung abgeschlossen ist.
Die Alternativen zeichnen sich bereits ab. Bitcoin, Gold, Renminbi, bilaterale Vereinbarungen, die den Dollar vollständig umgehen. Bitcoin an erster Stelle, weil es das einzige ist, das von keinem Staat eingefroren, beschlagnahmt oder sanktioniert werden kann. Das ist nicht nebensächlich für seine Attraktivität. Die anderen sind Substitute innerhalb des staatlichen Systems. Bitcoin ist ein Substitut außerhalb davon.
Hayek erkannte diese Logik bereits 1976. In „Denationalisation of Money” argumentierte er, dass monetäre Neutralität möglicherweise erfordern würde, Geld vollständig der staatlichen Kontrolle zu entziehen. Private Währungen sollten mit staatlichem Geld konkurrieren, da Regierungen der Versuchung nicht widerstehen können, die monetäre Kontrolle zu missbrauchen. Er sah Bitcoin nicht konkret voraus, aber er sah das Prinzip voraus. Vierzig Jahre später setzte Satoshi um, was Hayek theoretisiert hatte.
Keine dieser Alternativen ist ein perfekter Ersatz für die Liquidität des Dollars. Alle sind Antworten auf dieselbe Erkenntnis. Eine Reservewährung, die als Waffe eingesetzt werden kann, ist keine Reservewährung.
Die Abwicklung ist ein komplexeres Problem. Reserven können durch individuelle Entscheidungen diversifiziert werden. Die Abwicklung erfordert Netzwerkinfrastruktur, Liquidität und die Akzeptanz der Kontrahenten. Die Dominanz des Dollars bei Transaktionen ist hartnäckiger als seine Dominanz bei Reserven. Aber auch bei der Abwicklung arbeitet der Markt daran. Langsam, ungleichmäßig und ohne eine einzige Alternative, die bisher mit dem Dollar mithalten kann. Entscheidend ist, dass er es versucht. Der Markt kann das exorbitante Privileg abschaffen. Nicht durch einen Erlass, sondern durch unzählige individuelle Entscheidungen, das Engagement in einem Vermögenswert zu reduzieren, der sich als Zwangsmittel erwiesen hat. Und wenn Reservehalter diversifizieren, werden sie wahrscheinlich nicht zurückkehren. Vertrauen ist leichter verloren als gewonnen.
Das Privileg des Dollars war nie ein Recht. Es war eine Konzession. Das exorbitante Privileg verschaffte den Vereinigten Staaten außergewöhnliche Vorteile. Es brachte auch die Verpflichtung mit sich, sich wie ein Verwalter zu verhalten, nicht wie ein Eigentümer. Die Welt gewährte dieses Privileg auf Vertrauensbasis. Wir handeln, als ob es uns gehören würde. Der Markt erinnert uns daran, dass wir es nur gemietet haben.
Durch die Instrumentalisierung wird es verbraucht.
Ende der Übersetzung (übersetzt mit DeepL.com – kostenlose Version)
Siehe u. a. auch:
- DSGV: US-Dollar als Reservewährung – aktuelle Entwicklungen
- Robert Skidelsky: Lord Skidelsky über die Illusion der Kriegstreiber
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